21世纪经济报道 见习记者 崔文静 北京报道

日前，证监会同日向6家券商投行开出罚单，其中5家为中小券商。所列问题可大致概括为三点：薪酬考核不合理，内控不足，聘请第三方未严格履行合规审查。

随着注册制落地，压实中介机构责任，加大违规处罚力度，已成为监管趋势。不过，如此批量罚单，也并非常见。

21世纪经济报道记者采访梳理发现，近期投行罚单呈现两大新特点：一方面，罚单数量整体有所下降，不过另一方面，中小券商罚单占比提升。

有腰部券商投行保代告诉记者，罚单背后，一定程度上是中小券商生存空间被不断压缩之下的铤而走险。“巨无霸”大项目的减少，当下IPO与再融资的收紧，均迫使头部投行下沉到本不愿做的小项目，小项目竞争进一步白热化，中小投行创收更为艰难。而为了能够“活下去”，一些券商则走在违规边缘。

过度激励

日前，证监会同日向国信证券、西部证券、华西证券、华创证券、中德证券、中天国富6家券商开出13份罚单。从2022年投行业绩排名来看，除了国信证券位列行业第八，其他券商投行均在30名开外。

记者梳理罚单发现，薪酬考核体系不合理，是被普遍提及的问题之一。具体问题包括过度激励、薪酬收入与项目直接挂钩、未严格落实收入递延支付要求等。

对上述违规现象，某投行资深保代告诉记者，薪酬收入与项目直接挂钩的典型代表是业务包干，过去在中小券商、尤其是小型券商中较为普遍。此种模式下，券商将投行相应业务与管理职权全权授权给团队负责人，团队负责人每年向券商上缴约定数额或约定比例的资金，其余展业所获收入由团队负责人自行支配。团队搭建与团队成员工资由团队负责人自行承担。

业务包干模式下，收入存在明显的“大小年”，如果团队业绩出色，遇到“大年”，团队负责人收入会非常可观。无论业务资源还是薪资待遇，小券商投行往往较大型券商存在很大差距，为了吸引人才，则常进行业务包干。

但由于业务包干极易“变形”，导致出现定价过高、虚假宣传等有损投资者利益的行为，因而近年来被监管明令禁止。比如，9月8日证监会公开征求意见的《公司债券发行与交易管理办法》中即明确表示，承销机构不得以业务包干等承包方式开展公司债券承销业务，或者以其他形式实施过度激励。

除业务包干以外，投行人员从所做项目中直接提取一定比例提成，也是过度激励的常见类型。过去，这一模式在几乎所有券商投行中均普遍采用。随着监管反复明令禁止薪酬收入与项目直接挂钩，目前多数头部券商中已经较少使用，但其仍以相对隐蔽的形式存在，中小券商更为明显。

“薪酬与项目收入挂钩，投行人员工作积极性往往较高，反之则容易缺少动力。”上述保代直言，“有些中小券商投行把更高比例的薪酬激励，视为留住人才的‘救命稻草’。一定程度上，这是中小券商投行生存艰难的无奈之举。薪酬激励不能一棍子打死，在适当激励与约束从业人员勤勉尽责之间寻求平衡，才是可取之道。”

递延支付，则是券商薪酬考核的另一关注重点。如果投行人员所做项目出现问题，券商将从其因递延而尚未发放的收入中直接扣除。

“在不实行薪酬递延或薪酬递延比例较低的情况下，如果投行人员帮助企业蒙混过关，自己项目收入到手后辞职。后续问题暴露，券商往往无计可施，只能自担损失。足够比例的薪酬递延，有助于防止相关人员‘赚快钱’，倒逼其尽职履责。”受访人士告诉记者。

质控漏洞

内控不足，是6家被罚券商投行共同存在的问题。

其表现形式相对多样，包括“部分投行项目聘请第三方未严格履行合规审查”“保荐工作报告大幅删减关注问题”“内核未关注关于撤否项目的重大风险问题”“保荐工作报告未完整披露内核意见”“部分项目申报文件修改后未重新履行审批程序”“内部问责机制不健全”“个别项目内控跟踪落实不到位”“部分内核员工独立性不足”“内控部分意见未回复、未落实或修改后未经内核即对外报送”等。

在受访人士看来，上述问题尽管乍看类型繁多，但其本质却颇为相似——中小券商投行在项目争抢上逊色于头部券商投行，优质项目难以抢到，只能选择轻微瑕疵的项目，而为了让瑕疵项目顺利“过关”，相关人员有时只能“睁一只眼闭一只眼”。

根据受访人士介绍，排除股东方干预等特殊情况，中小券商与头部券商争夺同一项目，往往很难胜出。

有国内顶级券商保代在与其他券商争抢IPO项目时曾告诉记者，“多家券商已经退出，只剩下我们和另一家腰部券商，他们收取的中介费比我们低。但我们大概率会胜出，我准备让分公司总经理来站台，他们全公司未必有与我们分公司总经理级别对等的领导。除了保荐本身，我们大领导出马，可以为企业提供更多附加资源。”不久后，该保代果真拿下了项目，

或许，通过拼领导争夺项目的情况并不普遍，但其从侧面反映出中小券商在项目争夺中的明显劣势。

“头部投行吃好肉，中部投行吃剩肉，留给我们小券商的还剩几口汤”，曾有小券商保代如此自嘲。而如今，该保代感叹“剩下的汤也不多了”。一方面，“巨无霸”大项目短期不再，头部券商开始抢夺一些过去不愿做的小项目；另一方面，IPO节奏阶段性收紧、再融资放缓，可供选择的项目总量明显减少，如此环境之下，投行项目竞争格外激烈，中小券商、尤其是小券商拿到项目的难度进一步增大。

“有时候，只有去做轻微瑕疵项目，我才能够有业务可做。”上述保代无奈道。

而轻微瑕疵项目若想顺利过关，除保代自身的“美化”以外，往往还需诸多相关人员配合，内控即为其中一环。

值得注意的是，随着监管持续压实投行责任，小券商投行对项目瑕疵度的容忍度较过去已经明显减小。

“过去，只要项目收入足够高，一些瑕疵相对明显的项目我们也接，多‘包装’一下存在上市可能，投行可以赚取不错的收入，企业上市后业绩是否变脸则为后话。现在，我们只敢做轻微瑕疵项目，一方面，现场检查趋严，瑕疵太大基本无法上市；另一方面，即使企业侥幸上市，后续一旦问题暴露，投行所需承担的成本很高。”上述保代表示。